ऋतुजङ्ग जी.सी

नेपालको पूँजी बजार यस्तो मोडमा पुगेको छ । जहाँ परिवर्तन तीव्र रूपमा भइरहेको छ । शेयर बजारको विषयमा गरिएका कदममा तयारी अपुग देखिन्छ। केही वर्षअघिसम्म सीमित दायरामा रहेको बजार अहिले फराकिलाे भएको  छ ।

आज बजारमा हजारौँ नयाँ लगानीकर्ताको सहभागिता बढेको छ । प्रविधिकाे विकास भयाे । जसले बजारमा लगानीकर्ताहरूकाे सहज पहुँच र कारोबार बढ्यो। तर त्यही अनुपातमा संरचना, अनुशासन र नियामकीय क्षमता बढ्न सकेको महसुस लगानीकर्ताले गर्न पाएका छैनन। यही सन्दर्भमा हालै लागू गरिएको नयाँ सर्किट प्रणाली, जहाँ कुनै पनि कम्पनीको शेयर मूल्य एकै दिनमा करिब ३० प्रतिशतसम्म माथि–तल हुन सक्छ। सिर्फ प्राविधिक परिवर्तन मात्र होइन, बजारको चरित्र बदल्ने खालको निर्णय हो। यो निर्णयलाई अलग्गै हेर्न मिल्दैन, किनकि यसले मार्जिन लोन, लगानीकर्ताको व्यवहार, बैंकिङ प्रणाली र समग्र बजारको स्थिरतासँग प्रत्यक्ष सम्बन्ध राख्छ।

पहिलेको प्रणालीमा शेयर मूल्य १० प्रतिशतभन्दा बढी माथि वा तल जान पाउँदैनथ्यो। यदि मूल्य त्यो सीमामा पुग्यो भने कारोबार रोकिन्थ्यो। यसले बजारलाई केही हदसम्म नियन्त्रणमा राख्थ्यो। अब नयाँ प्रणालीमा १५ प्रतिशतसम्म जान पाइने र दिनभरिमा उच्च–न्यून मिलाएर करिब ३० प्रतिशत उतारचढाव सम्भव भएको छ। यसको अर्थ बजारलाई बढी स्वतन्त्र बनाइएको छ। तर स्वतन्त्रताले सधैँ स्थिरता ल्याउँछ भन्ने छैन।

नेपालको बजारको वास्तविकता बुझ्न आवश्यक छ।  नेप्से अझै पनि विकसित बजारको स्तरमा पुगेको छैन। यहाँ ठूला संस्थागत लगानीकर्ताको अभाव छ। तर साना–मझौला व्यक्तिगत लगानीकर्ताको संख्या अत्यधिक छ। धेरैजसो लगानीकर्ता छोटो अवधिको नाफा हेरेर बजारमा प्रवेश गर्छन्। यस्तो अवस्थामा बजार प्रायः तथ्यभन्दा बढी भावनाबाट चल्छ।

जब बजार भावनाबाट चल्छ, तब नीति परिवर्तनको असर पनि तीव्र हुन्छ। उदाहरणका लागि, कुनै सानो हाइड्रोपावर कम्पनीको शेयरमा सकारात्मक हल्ला आयो भने मूल्य छिटो बढ्छ। पहिले १० प्रतिशतमा रोकिन्थ्यो, अहिले १५ प्रतिशत वा अझ माथि जान सक्छ। मूल्य बढेको देखेर अरू लगानीकर्ता पनि आकर्षित हुन्छन्। म छुटेँ कि भन्ने डरले उनीहरू पनि किन्न थाल्छन्। मूल्य वास्तविकता भन्दा माथि जान थाल्छ। तर जब त्यो हल्ला कमजोर हुन्छ वा बजारमा डर पस्छ, त्यही मूल्य छिटो तल झर्छ। यसरी बजारमा असन्तुलन पैदा हुन्छ।

यस असन्तुलनलाई अझ तीव्र बनाउने अर्को पक्ष हो, मार्जिन लोन। नेपालमा बैंकहरूले शेयर धितो राखेर ऋण दिन्छन्। सामान्यतया ७० प्रतिशत बैंकको पैसा र ३० प्रतिशत लगानीकर्ताको हुन्छ। यो प्रणालीले बजारमा पैसा ल्याउँछ, जसले कारोबार बढाउँछ। तर यसले जोखिम पनि बढाउँछ।

मानौँ, एउटा लगानीकर्ताले १०० रुपैयाँको शेयर किन्यो। त्यसमा ७० रुपैयाँ बैंकको ऋण छ र ३० रुपैयाँ उसको आफ्नै पैसा। यदि शेयर मूल्य ८५ रुपैयाँमा झर्‍यो भने उसको आधा पूँजी हराउँछ। यदि ७० रुपैयाँमा आयो भने उसको सम्पूर्ण पूँजी समाप्त हुन्छ। अब नयाँ सर्किट प्रणालीले यस्तो गिरावटलाई छिटो बनाइदिएको छ। जुन प्रक्रिया पहिले हप्तौँ लाग्थ्यो, अहिले दुई दिनमै हुन सक्छ।

जब यस्तो अवस्था आउँछ, बैंकले मार्जिन कल गर्छ। थप पैसा हाल्न भन्छ। यदि लगानीकर्ताले थप पैसा हाल्न सकेन भने बैंकले शेयर बेच्न थाल्छ। यही बेचबिखनले बजारमा थप दबाब सिर्जना गर्छ। मूल्य अझ घट्छ। अरू लगानीकर्ताले पनि डरले बेच्न थाल्छन्। यसरी एउटा चक्र सुरु हुन्छ। गिरावटले गिरावटलाई नै जन्म दिन्छ।

अन्तर्राष्ट्रिय बजारमा यी प्रणालीहरू केवल सिद्धान्त होइन, तथ्यांक र वर्गीकरणका आधारमा चलिरहेका छन्। उदाहरणका लागि  नेशनल स्टक एक्सञ्चेज  अफ इन्डिया (नेफ्टी) मा सर्किट सीमा कम्पनीको जोखिम र तरलताअनुसार फरक–फरक हुन्छ। ठूला र अत्यधिक कारोबार हुने ब्लु चिफ कम्पनीहरू (जस्तै लार्ज क्याप स्टकस) मा प्रायः २० प्रतिशत वा कहिलेकाही सर्किट नै नहुने व्यवस्था हुन्छ, जबकि मध्यम जोखिम भएका कम्पनीहरूमा १० प्रतिशत र साना, कम तरलता भएका वा बढी स्पेकुलेटीभ कम्पनीहरूमा छ प्रतिशत सर्किट सीमा लागू गरिन्छ। त्यस्तै सिंगापुर एक्सचेञ्जमा कुनै शेयर छ मिनेटभित्र करिब १० प्रतिशत भन्दा बढी हल्लिएमा कुलिङ अफ पिरियोड लाग्छ, जहाँ मूल्य एक सीमित ब्यान्ड लगभग १० प्रतिशत भित्र मात्र चल्न दिइन्छ। न्यू योर्क स्टक एक्सचेञ्जमा भने लिमिट अप लिमिट डाउन प्रणाली छ, जहाँ एस एण्ड पी ५०० जस्ता सूचकका शेयरहरूमा सामान्यतया ५ प्रतिशत देखि १० प्रतिशतको ब्यान्ड तोकिएको हुन्छ, समय अनुसार अत्यधिक उतारचढावमा कारोबार अस्थायी रूपमा रोकिने व्यवस्था गर्छ। दक्षिण एशियामा ढाका स्टक एक्सचेञ्जले २०१० को संकटपछि धेरै शेयरमा दैनिक १० प्रतिशत सीमा लागू गर्‍यो भने कोलोम्बो स्टक एक्सचेञ्जमा प्रायः १० प्रतिशत दैनिक मूल्य सिमा  र आवश्यक परेमा अस्थायी रूपमा कारेबार स्थगन प्रयोग गरिन्छ। यी सबै उदाहरणहरूले देखाउँछन् कि अन्तर्राष्ट्रिय बजारमा सर्किट केवल एउटै दरमा मात्रै होइन, कम्पनीको प्रकृति, जोखिम र लिक्यिडटी हेरेर वैज्ञानिक रूपमा निर्धारण गरिन्छ—उच्च उतारचढाव त्यहाँ मात्र सुरक्षित हुन्छ जहाँ त्यसलाई नियन्त्रण गर्ने प्रणाली बलियो हुन्छ।

अहिले लागू भइरहेको यो व्यवस्था विशेषगरी ब्रोकर्समार्फत हुने मार्जिन ट्रेडिङमा दिने करिब ७०% मार्जिन सुविधा बजारको तत्कालीन मूल्य हो ,पछिल्ला १८० दिनको औसत मूल्य (average value) हाइन ।  नयाँ ±१५% सर्किटले एकै दिनमै ठूलो गिरावट सम्भव बनाउँदा,  वास्तविक बजार मूल्यबीच छिटो अन्तर आउन सक्छ। यस्तो अवस्थामा लगानीकर्ताको आफ्नै ३०% इक्विटी तुरुन्तै घट्न पुग्छ र margin shortfall को अवस्था एक–दुई दिनमै सिर्जना हुन सक्छ। यदि लगानीकर्ताले थप रकम व्यवस्थापन गर्न सकेन भने ब्रोकर्सले शेयर बेच्न बाध्य हुने परिस्थिति आउँछ, जसले घाटा अझ गहिरो बनाउँछ। त्यसैले उच्च सर्किट र ब्रोकर्स मार्जिनको संयोजन सामान्य लगानीकर्ताका लागि अत्यन्तै संवेदनशील र जोखिमपूर्ण बन्न सक्छ।

नेपालमा समस्या यहीँ छ। यहाँ सर्किट सीमा बढाइयो, तर त्यसलाई सन्तुलन गर्ने उपकरणहरू अझै विकसित भएका छैनन्। सर्ट सेलिङ छैन, डेरिभेटिभहरू बजार छैन, इन्ट्रा डे लिक्यूडिटी कमजोर छ, र संस्थागत लगानीकर्ता सीमित छन्। यसले बजारलाई एकतर्फी बनाउँछ।

अर्को महत्वपूर्ण पक्ष हो—नियामकीय तयारी। नेपाल धितोपत्र बोर्ड र नेपाल राष्ट्र बैंक जस्ता निकायहरूले बजारको स्थिरता सुनिश्चित गर्नुपर्ने हुन्छ। तर व्यवहारमा धेरैजसो नीति घटना भएपछि मात्र आउने देखिन्छ। यदि यस्तो सर्किट परिवर्तन लागू गर्नु अघि विस्तृत अध्ययन भएको भए बजारमा हुने स्ट्रेस टेस्टिङका साथै क्षेत्रगत विश्षलेण गरिएको भए बजारमा जोखिम कम हुन सक्थ्यो।

यसको अर्थ यो नीति गलत छ भन्ने होइन। तर यो नीति अधूरो प्रणालीमा लागू गरिएको छ भन्ने चिन्ता हो। यदि लगातार केही दिन बजार घट्यो, माजिर्न कल बढ्यो, र लिक्युडिटी कम भयो भने, बजारले तीव्र झट्का खान सक्छ। यसलाई पूर्ण संकट नभए पनि सामान्य गिरावट भन्न सकिन्छ।

नेपालले पनि असयमित (asymmetric) सर्किट अपनाउन सक्छ, जसमा बढ्दा अधिकतम १५% सम्म मात्र जान दिने तर घट्दा १०% भित्र सीमित गर्ने व्यवस्था होस्। यसले बजारलाई पूर्ण रूपमा रोक्ने होइन, तर अत्यधिक गिरावटबाट जोगाउने काम गर्छ। यस्तो प्रणालीले panic selling कम गर्छ, margin pressure घटाउँछ र लगानीकर्तालाई विश्वास दिलाउँछ कि बजारमा जोखिम नियन्त्रणको संयन्त्र छ। अहिलेको जस्तो उच्च उतारचढावको अवस्थामा यस्तो सन्तुलित सर्किट नै बजार स्थिरता र दिगो विकासका लागि उपयुक्त देखिन्छ।

मुख्य कुरा के हो भने नीति मात्र होइन, त्यसलाई समर्थन गर्ने सम्पूर्ण प्रणाली पनि सँगै विकास गर्नुपर्छ। ती बजारहरूले उच्च उतारचढावलाई अनुमति दिएका छन्, तर त्यहाँ सँगसँगै सटर् सेलिङ, प्रभावकारी रुपमा निगरानीको व्यवस्था र ठूला संस्थागत लगानीकर्ता जस्ता बजारलाई सन्तुलन राख्ने संयन्त्र पनि रहेका छन्। नेपालले केवल सर्किट बढाउने जस्तो नीति नक्कल गर्नु भन्दा बजारको गहिराइ  प्रविधि, निगरानी क्षमता र लगानीकर्ताको व्यवहार सुधार्ने कुरामा ध्यान दिनुपर्छ, नत्र पोलीसी कपी गरेर पनि स्टिम ग्यापका कारण पनि बजारमा जोखिम बढ्ने सम्भावना रहन्छ।

अन्ततः बजार केवल नियमले मात्र चल्दैन, यो विश्वासले चल्छ। यदि लगानीकर्ताले बजारमा विश्वास गुमाए भने, कुनै पनि नीतिले काम गर्दैन। आज नेपालको पूँजी बजार एउटा दोधारमा छ। एकातिर अवसर छ-विकासको, विस्तारको, आधुनिकताको। अर्कोतिर जोखिम छ-अस्थिरता पेनिक भएर गरिने गलत निर्णयको।

दैनिक ३० प्रतिशत उतारचढाव केवल मूल्यको उतारचढाव मात्र होइन। यो त बजार कति परिपक्व छ, नियामक कति सक्षम छन्, र लगानीकर्ता कति सचेत छन् भन्ने कुराको वास्तविक परीक्षा हो—जहाँ संख्या होइन, विश्वास, अनुशासन र समझदारीले अन्तिम परिणाम तय गर्छ। यदि सही सन्तुलन कायम गरियो भने, यही परिवर्तनले बजारलाई बलियो बनाउनेछ। यदि बेवास्ता गरियो भने, यही परिवर्तनले बजारलाई अस्थिर बनाउनेछ।

अहिलेको या सर्किट नियम र अन्तर्राष्ट्रिय बजारसँगको तुलना हेर्दा, नेपालको सन्दर्भमा नयाँ सर्किट ब्रेकर भन्दा पुरानै सीमित दायरा भएको सर्किट प्रणाली केही समयका लागि कायम राख्नु नै बजार र लगानीकर्ताको हितमा देखिन्छ। कारण स्पष्ट छ—हामीले गति त बढायौँ, तर त्यसलाई सम्हाल्ने संरचना अझै बलियो बनाइसकेका छैनौँ। यस्तो अवस्थामा उच्च उतारचढावले बजारलाई स्थिर बनाउनु भन्दा अस्थिर बनाउने जोखिम बढी हुन्छ। त्यसैले सर्किट विस्तार गर्नु भन्दा नियामकीय सुधारतर्फ ध्यान दिनु आजको आवश्यकता हो। विशेषगरी, जथाभावी कम्पनीलाई आईपीओ अनुमति दिने भन्दा राम्रो आधार, पारदर्शिता र दीर्घकालीन क्षमता भएका गुणस्तरीय कम्पनीलाई मात्र बजारमा ल्याउने नीति अपनाउनु जरुरी छ। यसले बजारमा अनावश्यक सप्लाइ चाप घटाउँछ र बजारमा वास्तविक माग सिर्जना गर्न मद्दत गर्छ। अन्ततः बजारको दिगो विकास सर्किट बढाएर होइन, विश्वास, गुणस्तर र कडाइयुक्त नियमनबाट सम्भव हुन्छ।

लेखकः साधारण लगानीकर्ता संघका अध्यक्ष हुन् ।